中金：经济增速如期回升 生产恢复快于消费需求

2季度经济增速大幅回升。工业增加值同比增速继续回升，环比增速放缓。固定资产投资增速小幅加快。社会消费品零售总额跌幅收窄。城镇调查失业率回落，就业仍然面临一定压力。我们预计下半年经济延续复苏态势，但回升速度可能趋缓;下半年财政政策力度加大，货币政策可能逐步回归常态。

2季度经济增速大幅回升。2季度GDP同比增长3.2%，高于市场预期的2.4%(Bloomberg统计，下同)，介于我们预测的2.4-4.5%区间。2季度GDP同比增速较1季度-6.8%回升10个百分点，季调后环比增速从1季度的-10%回升至11.5%。一、二、三产业增加值同比增速分别从1季度的-3.2%、-9.6%和-5.2%回升至3.3%、4.7%和1.9%的正增长。第二产增加值增速恢复快于第三产业。

图表: 2季度GDP增速大幅回升

资料来源：CEIC、中金公司研究部

图表: 二产增加值增速回升快于三产

资料来源：CEIC、中金公司研究部

6月工业增加值同比增速继续回升，环比增速放缓。6月工业增加值同比增长4.8%，符合市场预期，比5月4.4%加快。其中，汽车制造业增加值同比增长13.4%，计算机、通信和其他电子设备制造业增加值同比增长12.6%，电气机械和器材制造业增加值同比增长8.7%，电力、热力生产和供应业增加值同比增长6.3%，增速比上个月加快。6月工业增加值季调环比增速为1.3%，较5月份1.53%放缓。6月服务业指数回升至2.3%，比5月加快1.3个百分点。复工以来工业回升快于服务业。

图表: 工业增加值增速回升快于服务业

资料来源：CEIC、中金公司研究部

图表: 基建投资增速回落，房地产和制造业投资加快

资料来源：CEIC、中金公司研究部

固定资产投资增速小幅加快。1-6月固定资产投资累计下降3.1%，略好于市场预期的-3.3%，比1-5月累计增速-6.3%回升。6月当月同比增长5.6%，较5月同比增速3.9%小幅上升。其中，基建投资增速回落，房地产和制造业投资增速加快。

► 基建投资增速回落。6月基建投资同比增长8.4%，较5月增速10.9%下降。基建投资增速放缓，主要是因为公共设施管理业增速从5.3%回落至-0.7%。而铁路运输业投资6月同比增长32.4%，增速明显加快。

6月基建投资增速放缓，后续有望上行。6月城镇固定资产投资同比+5.6%(环比+1.8ppt)，其中地产/基建/制造业投资同比分别+8.4%/+8.4%/-3.5%(环比+0.0ppt/-2.5ppt/+1.9ppt)。6月基建投资增速环比放缓，我们认为主要受南方暴雨影响，施工强度有所降低。分领域看，水利环境市政投资增速放缓(同比-0.8%，环比-5.9ppt)，但交通运输/电热燃水投资继续提速(同比+12.0%/+29.2%，环比+0.8ppt/+0.4ppt)。我们认为随着雨季结束后施工强度逐渐恢复，及地方基建项目持续释放和基建资金持续到位，后续基建投资增速有望上行。

► 房地产开发投资和新开工增速加快，商品房销售增速放缓。6月房地产开发投资同比增长8.5%，略高于5月8.1%。6月房屋新开工面积增速从5月2.5%加快至8.9%，土地购置面积从5月0.9%上升至12.1%，房地产销售面积同比增速从5月9.7%降至2.1%。投资、开工等指标当前已全面恢复至疫情前强度，尽管疫情在北京等地仍存在局部反复，但在行业需求复苏、资金面整体宽松的大环境下，我们认为后市房企开工、投资强度仍将维持，保守预计全年房地产开发投资额同比增长5%、房屋新开工面积跌幅收窄至3%。

销售单月增速有所回落，但短期波动不改后市整体平稳向好趋势。6月全国商品房销售面积同比增长2.1%，增速较5月(+9.7%)回落7.6个百分点，上半年累计同比下降8.4%(1-5月-12.3%)。6月全国商品房销售额同比增长9%(5月+14%)，上半年累计同比下降5.4%(1-5月-10.6%)。我们提示6月单月销售增速较5月份的回落一定程度上受到去年5、6月基数的扰动影响，统计意义上的数据波动并不意味着销售复苏势头的中断。事实上从龙头公司6月份的销售表现来看，Top10/30/50/100房企销售额(克尔瑞口径)分别同比增长10%/18%/13%/14%，较5月增速(2%/12%/11%/12%)仍有走强，市场销售热度延续。往前看，我们继续提示销售端走势将从疫后的单边快速修复回归至正常季节性波动，但整体不改平稳向好趋势，全年保守预计商品房销售面积同比跌幅将收窄至4%，销售额同比跌幅收窄至3%。

房企到位资金情况继续改善，国内贷款与销售回款增速扩大。6月全国房企到位资金同比增长13.2%，增速较5月(+10%)进一步扩大，1-6月累计跌幅收窄至1.9%(1-5月-6%)。房企到位资金状况的改善主要源于销售回款加速(6月定金及预收款同比增长15.3%，5月+6.6%;6月个人按揭贷款同比增长19.3%，5月+15%)和国内贷款增速扩大(6月+20.3%，5月+9.2%)。

维持对两市地产股看多观点。考虑到下半年行业基本面整体平稳、龙头房企销售增速及中期业绩确定性强、估值整体仍不高，我们重申对A/H地产板块的看多观点，提示投资者在板块机会中遵循以下两条主线优选个股：1)销售与盈利增长确定性强、估值仍具吸引力的大型龙头;2)增长有韧性的中型弹性标的。

► 制造业投资跌幅继续收窄。6月制造业投资同比-3.5%，较5月-5.3%继续回升。

图表: 铁路投资大幅增长

资料来源：CEIC、中金公司研究部

图表: 房地产新开工面积增速加快，销售面积回落

资料来源：CEIC、中金公司研究部

社会消费品零售总额跌幅收窄。6月社会消费品零售总额同比下降1.8%，低于市场预期的+0.5%，比5月份-3%进一步回升。其中，餐饮收入同比增速从-18.9%回升至-15.2%，商品零售同比增速从-0.8%回升至-0.2%。限额以上商品零售增速从2.5%回落至0.4%，其中汽车零售同比增速从5月份的3.5%下降至-8.2%，受去年高基数拖累。受6.18促销带动，网上商品零售同比增长18.6%，比5月增速14.7%进一步加快。

► 可选品类进一步复苏，化妆品增速领跑。①粮油食品(+10.5%)、饮料(+19.2%)、日用品(+16.9%)、烟酒类(+13.3%)等必选消费品类6月均实现双位数以上较快增长;②可选品类环比进一步改善，其中化妆品类零售额增速继5月重回+12.9%的双位数增长后，6月增长进一步提速至+20.5%，1-6月累计销售额较去年同期已基本持平;通讯器材类零售额同比大增+18.8%，增速环比5月提升7.4ppt，我们认为主因618拉动;但服装鞋帽类零售额同比仍微降0.1%，增速较5月的-0.6%仅小幅改善;③地产后周期品类表现分化，6月家电零售额同比大增+9.8%，增速环比5月提速5.5ppt;但家具零售额同比下降1.4%，增速环比5月下降4.4ppt。中长期我们仍看好具有渠道、品牌、产品竞争优势，且积极拓展ToB、整装领域的定制与软体家居龙头。

► 短期疫情波动不改全年消费需求前低后高走势。回顾上半年，Q2社零增速为-3.9%，较Q1的-19.0%收窄15.1ppt;消费者信心指数3/4/5月分别为122.2/116.4/115.8，自3月高点回落以来，5月下降趋势有所趋稳。展望下半年，我们预计随着疫情的进一步缓和及居民消费信心的复苏，消费数据有望呈现前低后高走势。我们看好不断推进产品创新及新营销、新渠道布局的化妆品及家居轻工龙头;以及线上消费占比提升带来的电商服务类龙头，和网红经济产业链投资机会。

图表: 商品零售和餐饮收入增速继续回升

资料来源：CEIC、中金公司研究部

图表: 网上零售额增速加快

资料来源：CEIC、中金公司研究部

城镇调查失业率回落，就业仍然面临一定压力。6月全国城镇调查失业率5.7%，比5月份5.9%下降0.2个百分点。上半年城镇新增就业564万人，同比减少173万人。2季度末农村外出务工劳动力总量17752万人，比2月末大幅回升，但同比仍然减少2.7%。7月15日国务院常务会议部署深入推进大众创业万众创新，重点支持高校毕业生等群体就业创业。稳就业仍将是下半年政府工作重点。

图表: 失业率小幅回落

资料来源：CEIC、中金公司研究部

图表: 外出农民工大幅回升

资料来源：CEIC、中金公司研究部

我们预计下半年经济延续复苏态势，但回升速度可能趋缓。2季度以来经济快速回升，工业生产回升快于服务业，投资回升快于消费。在有效疫苗得到广泛运用、疫情完全得到控制前，人们仍然会减少外出，非必需的服务消费仍然会受到抑制。因此，国内外经济可能很难恢复到疫情前的增长路径。我们认为，宏观政策需要对经济增速比疫情前放缓有一定的容忍度。

我们预计下半年财政政策力度加大，货币政策可能逐步回归常态。上半年政府债券净融资3.8万亿元，下半年还有4.7万亿元额度，财政政策力度将超过上半年。央行在7月10日的发布会[1]上表示，下半年经济恢复正常，货币政策进入一个更加常态的状态。我们认为，货币政策逆周期调节在应对危机时是必要之举，但是信贷宽松也会推动资产价格上涨和债务率上升，为未来埋下金融风险的隐患。新冠疫情已经造成一定金融风险的积聚，随着经济恢复至接近正常水平，货币政策发挥逆周期调节功能的同时也需要更多考虑金融风险的防范。